【研究报告内容摘要】
8月中旬以来,土耳其收到了来自美国的贸易保护“大礼”:特朗普发推称将对土耳其加倍征收钢铝关税。这一举动使得土耳其里拉一跃成为今年新兴市场中贬值幅度最大的货币,年初以来对美元贬值超过50%!里拉贬值固然是由美土之间的政治冲突引爆,但也是小型新兴市场国家自身经济巨大隐患的反映。全球顶尖的投资咨询机构康桥汇世(Cambridge Associates)早在7月中旬发布的三季度市场策略中就指出,不同新兴市场对美元的脆弱性需要独立来看待。对于那些本国企业美元收入稳定增长、经常账户保有盈余、外储充足的国家,强美元带来的冲击目前是有限的。而像土耳其这样的,经常账户逆差和外部债务占GDP 比例高企的小型新兴经济体,他们并不看好。
我们选择编译这样一份报告,是因为报告对当前扰动新兴市场尤其是中国的重要因素——贸易战、强美元和中国的 “去杠杆”因素做了统筹分析,对判断当前中国市场走向具有参考意义。康桥汇世认为,新兴市场国家在面对贸易摩擦时,正在陷入一种进退两难的处境:关税壁垒的升级将带来这些国家对美国出口的下滑,外汇储备首当其冲;潜在的输入性通胀风险又将制约它们货币宽松以刺激经济的空间。特别地,对于中国当前面临的汇率和贸易摩擦挑战,他们作了三点判断:
其一,中国不太可能通过人民币贬值来抵消贸易战的影响。相比于如推迟对美国进口商品的检查等行政手段,引导人民币贬值不啻为“终极杀手锏”。
其二,中国不会放弃“去杠杆”。参考工业企业产出增速在2015年经历的“硬着陆”,中国政府容忍实体经济下滑的程度也许会超出市场的预期。
其三,中美双方互征关税造成的直接经济影响有限。据估算最多拖累美国和中国GDP增速下降50个基点。但更深远的经济影响被低估,比如贸易战带来的对供应链扰动。
值得留意的是,对于美国市场,他们认为贸易战对美国企业尤其是美国科技企业的影响还未显现,这些企业的市场和供应链与中国关系紧密。
配置建议上,康桥汇世认为当前一部分新兴市场仍然具有吸引力,核心理由是一些资产的估值目前已经较为合理了。但面对贸易争端巨大的不确定性,他们的建议是保持投资组合的流动性,以及重视配置的分散化。莫尼塔研究认可这样的逻辑,即保留一些新兴市场的头寸,选择一些低估值、流动性佳的资产以应对贸易局势恶化的尾部风险。美方提高关税是“杀敌一万,自损八千”的行为,且不论中美之间的拉锯战何时和如何收场,至少在当下,中国股市的估值对贸易战负面影响的定价是大大超过美股的。当美股盈利真正受到贸易战影响时,市场会重拾对新兴市场的信心吗?
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