群益证券(香港)–中国神华:18年上半年业绩小幅下滑,全年商品煤产量有望正增长【公司研究】_研报(yanbao)

【研究报告内容摘要】

公司发布上半年业绩公告,公司上半年实现营业收入1274亿元,yoy+5.7%,录得归母净利润230亿元,yoy-5.5%,折合每股收益为1.155元。

其中二季度实现营业收入644亿元,yoy+8.3%,录得归母净利润113亿元,yoy-6.1%,业绩符合预期。供给侧改革、安全检查等多因素影响,煤炭价格有望高位运行,加上哈尔乌素露天矿逐步恢复生产,公司全年煤炭产量有望正增长,因此判断公司全年业绩稳增长,结合当前公司估值低,维持“买入”评级。

多个因素叠加,导致上半年业绩下滑:公司上半年业绩下滑主要由以下几个方面引起:一是公司商品煤产量下降,外购煤占比提高致煤炭销售成本增加,使得权益占比最大的煤炭分部经营收益下降;二是发电分部利润占比上升,但其少数股东权益占比较高,上半年少数股东权益率同比增加3.1 个百分点至18.0%;三是享受优惠税率较多的煤炭分部利润占比下降,享受优惠税率较少的发电分部利润占比上升,上半年所得税费用率同比增加3.4 个百分点至23.6%。另外投资收益同比减少5.8 亿元,降幅64.3%、营业外收入同比减少7.4 亿元,降幅68.8%,在一定程度上对公司业绩增长起到负面影响。

商品煤产量同比减少,成本上升致煤炭分部业绩下滑:公司上半年商品煤产量为145.8 百万吨,同比减少3.9%,主要是哈尔乌素露天矿煤炭产出大幅减少所致。上半年公司商品煤销量共计225.3 百万吨,同比增加2.2%,其中外购煤销量为79.8 百万吨,同比增加26.7%。上半年煤炭平均售价为432 元/吨,同比上涨1.6%。成本较高的外购煤比例提升,叠加公司煤炭生产成本同比上升6.3%,使得煤炭分部毛利率同比下滑1.9 百分点至28.8%,煤炭分部实现经营收益216.5 亿元,同比下降3.4%。

售电量、电价齐上升,发电分部盈利能力增强:上半年全社会用电量同比增长9.4%,受此影响公司燃煤机组平均利用小时为2364 小时,同比增加7.6%,使得公司上半年实现总发电量133.6 十亿千瓦时,同比增加9.5%,总售电量125.4 十亿千万时,同比增加9.6%。在电价方面,公司上半年平均售电价为312 元/兆瓦时,同比上涨1.6%。受售电量增加摊薄固定成本影响,平均售电成本同比下降2.2%至256.4 元/兆瓦时。售价上涨,成本下降,发电分部毛利率同比提高3.9 个百分点至20.8%,分部实现经营收益53.9 亿元,同比增长66.6%。

运输及煤化工分部稳定增长:上半年公司自有铁路运输周转量为138.6十亿吨公里,同比增长1.6%,港口下水煤量129.5 百万吨,同比下降1.7%,航运货运量51.6 百万吨,同比增长12.2%。对应各板块实现经营收益为88.3、14.2、4.5 亿元,同比分别增长7.6%、8.3%、67%。煤化工分部,上半年公司销售聚乙烯、聚丙烯17.2、16.0 万吨,同比下降0.1%、5.9%,对应销售均价为7509、6997 元/吨,同比分别上涨0.7%、10.1%,毛利率同比提升1.7 个百分点至22.4%,实现经营收益3.4 亿元,同比增长6.0%。

下半年煤价高位运行概率大,公司商品煤产量将有所增加:供给侧改革仍在继续,18 年煤炭去产能目标为1.5 亿吨,这将进一步改善煤炭供给关系,煤、电企业长协合同占比提升、以及煤炭最低库存和最高库存制度等政策的落实,都将促进煤炭价格趋于稳定。另外,8 月下旬至9 月下旬国家煤矿安监局将派出6 个督查组,对12 个省(区)开展煤矿安全生产督查,势必会短期影响煤炭供给。从公司7 月份经营数据来看,单月商品煤产量为24.7 百万吨,同比上涨6.0%,上年8 月份哈尔乌素露天矿公告减停产而当前该矿已经逐渐恢复生产,两相对比,下半年公司煤炭产量因此将有望恢复正增长。

盈利预测:我们预计公司2018/2019 年实现净利润470/488 亿元,yoy+4.5%/+3.7%,折合EPS 为2.36/2.45 元,目前A 股股价对应的PE 为8.3、8.0 倍, 对应的PB 为1.12、0.99 倍,H 股股价对应的PE 为6.5、6.3 倍,对应的PB 为0.88、0.77 倍。鉴于公司估值较低,维持“买入”评级。

风险提示:1、煤炭价格大幅下跌;2、发电站利用小时数大幅下滑;