群益證券(香港)–安琪酵母:匯兌損失壓制利潤,下半年海外業務有望提速【公司研究】_研報(yanbao)

【研究報告內容摘要】

結論與建議:

公司2018年上半年實現營收33.27億,同比增14.3%,實現歸屬上市公司股東的凈利潤5億,同比增19.5%,毛利率為36.58%,較去年同期略有提升。二季度實現營收17億,同比增13.8%,實現凈利潤2.3億,同比增8.4%,毛利率為36.4%,同比下降0.8個百分點。不及預期。

公司收入端符合市場預期,由於上半年幷未對旗下產品提價,因此收入主要受銷量驅動,表明公司下游需求未受明顯衝擊,以業務板塊看,保健品、酵母抽提物等產品維持高速增長,估計增速約40%、20%,收入佔比最大的烘焙業務收入增速應在17%左右,匯兌影響下,出口增速估計個位數,動物營養受養殖業景氣低迷影響估計低速增長。

利潤增速較市場預期有一定差距,主要由於1)上半年人民幣較去年同期升值,由於訂單周期的影響,上半年公司匯兌損失顯著增加,且主要確認於二季度,剔除匯兌損失(總計約4000多萬,其中影響財務費用約2040萬),上半年凈利潤約增29%左右,與前期預期一致;2)多條生產線投產後,資本化利息減少以及信貸收緊造成融資成本上升;3)母公司以往年度所得稅虧損彌補因素基本消除。上述三個原因造成公司報告期財務費用大幅上升,同比提升75.6%,對公司利潤端形成較大衝擊,但公司其他費用控制得當,整體費用率保持平穩(費用率為19.1%)。

此外,公司經營活動的現金流凈額同比下降48%,主要是由於應收賬款(較期初增33%)和存貨上升(較期初增15%)。應收賬款方面,由於與下遊客戶已建立長期合作關係,公司壞賬率較低(為2%,行業平均為6%),因此無需過分擔心;存貨方面則是由於部分生產線需停產檢修(耗時約一個月),提前備貨所致。

6月下旬以來,人民幣迅速貶值,匯兌壓力有望大幅緩解,有利公司海外業務。目前,公司收入增長穩定,1Q、2Q 環比均有提升,且原材料成本也已鎖定(基本與去年持平),加之公司若嚴控費用,實現全年利潤增30%的經營計畫難度較小。

目前,公司已是全球第三大酵母生產商,埃及、俄羅斯工廠瞄準歐洲市場,全球競爭力不斷提升。調整此前盈利預測,預計2018-2019年將分別實現凈利潤11億、13.3億,同比增30%、20.8%,EPS 分別為1.34元和1.61元,當前股價對應PE 分別為20倍和16倍,由於公司長期邏輯不變,近期股價大幅回檔使估值回落,配置價值凸顯,維持買入投資建議。

風險提示:人民幣大幅升值、食品安全問題,國際競爭加劇