中泰國際–策略研究:宏觀壓力持續,指令性信貸托底【投資策略】_研報(yanbao)

【研究報告內容摘要】

7月份主要宏觀數據進一步放緩,中國經濟下行壓力持續。需求方面,社會消費品零售總額、固定資產投資同比增速放緩,當月及年內累計外貿順差明顯收窄。金融方面,全口徑社會融資存量增長放緩,當月新增規模同比收縮。然而,信貸增速明顯提升,當月新增規模同比大幅擴張。我們認為,當前中國經濟仍缺乏內生動力,金融條件的邊際改善以指令信貸為主,全口徑融資反而進一步放緩,金融活動缺乏中長期可持續性及經濟效率。在外貿領域,進出口活動的應激式特徵明顯。在九月及年末潛在貿易壁壘升級前,一方面對美出口短期集中增加,一方面集中大量進口能源和原材料。近日,我們注意到中國改革開放的一些新動向和舉措,不過着眼點仍以短期為主。我們重申中國證券及匯率市場企穩于堅持改革開放和金融自律的觀點。

總的來說,我們認為中國經濟內生動力仍缺乏積極因素,離岸股票市場短期較缺乏長期資金支持,外貿及外匯管理壓力在四季度及2019年可能進一步增大。從基本面來看,中國基礎設施建設和原材料行業景氣度在未來一個季度較為樂觀,但中長期發展存在較多不確定因素,香港股票市場配置思路需要質量、估值與流動性並重。

社會消費品零售進一步放緩,網絡渠道動力下降。中國7月份消費數據缺乏積極因素,進一步增加投資者對中國經濟穩定性的擔憂。社會消費品零售總額當月和年內累計增速均出現下降,環比數據預示增速在可見未來有進一步放緩的壓力。值得特別注意的是,規模以上零售增速低迷更為明顯;網上消費雖然保持絕對較快增速,但自年初至今呈現增速持續、明顯放緩的態勢。

固定資產投資放緩至5.5%,基建投資差於預期。中國固定資產投資前七個月完成額名義增速放緩至5.5%,創歷史新低。特別是,其中基礎設施建設投資顯著失速,同比僅增加5.7%。考慮到上半年固定資產投資資金來源中,政府預算資金是唯一同比正增長的資金渠道,我們不難理解7月份金融監管、國務院常務會議政策轉向的內在原因。我們認為,基於兩項重要政府相關資金投入,下半年基建投資增速探底回升:一、今年1.35萬億元地方政府專項債券發行和使用進度加快,二、大型國有商業銀行的指令性信貸在建新建基建項目中的投入確定性增加。

外貿呈現短期應激性特徵,對美順差大於總體順差。中國1-7月份進出口總值創歷史新高,但當月順差環比及同比明顯收縮。特別值得注意的是,7月中國外貿順差280.5億美元,而其中對美順差達到280.89億美元,高於全部順差額。這意味着非美外貿的總和處於逆差狀態。我們認為,近期中國進出口活動的應激式特徵明顯,在潛在貿易壁壘升級前,一方面集中增加對美出口,一方面集中大量進口能源和原材料。具體來看中國7月原油、鐵礦砂及其精礦、初級形狀的塑料、紙漿、未鍛造的銅及銅材進口同比增速分別高達63%、19.7%、34.7%、32%、31.6%。我們預計,中國全年進口增速將明顯快於出口增速,貿易順差和經常項目順差將同比大幅收窄。貿易戰影響將會在四季度開始浮現,年末至2019年中國外貿出現單月逆差的概率大幅上升。

金融回表顯著、非信貸融資收縮。7月末,信貸投放大幅擴張,然而全口徑社融卻有所放緩。大量新增信貸被用來償還非信貸渠道的融資存量。具體來看,當月新增社會融資1.04萬億元人民幣,同比少增1241萬億。而在信貸方面,當月新增人民幣貸款1.45萬億人民幣,同比多增達6245億元,信貸新增規模高於全口徑融資規模四千億元以上。