【研究報告內容摘要】
推薦邏輯:作為當之無愧的行業龍頭,工商銀行多項業務經營指標常年居於行業首位,其核心競爭優勢可以概括為:低成本負債、資產定價、資本金、信貸質量、風險防控五大優勢。憑藉這些優勢,工行在經營發展過程中展現出了較強的盈利能力和抗風險能力,並向著世界一流強行的隊伍邁進。
政策環境利好龍頭,行業重歸強者恆強。雖然資管新規及其細則的落地使行業整體監管節奏邊際趨緩,但是去槓桿和化解金融風險的目標並未動搖,銀行整體信貸投放仍較為審慎。在這樣的監管環境下,我們認為從市場競爭和監管影響上來看更加有利於國有大行的發展。工商銀行資金實力雄厚,2017年資本充足率達到15.14%,遠超監管紅線,在五大行中也僅次於建設銀行。同時經營策略穩健,存貸款業務佔比超過70%,表外資產佔比相對較低,在強監管政策環境下面臨的業務調整壓力較小,更容易獲得相對競爭優勢。
成本優勢明顯,信貸質量改善。負債端,工行憑藉雄厚的資本實力和龐大的營銷網絡,積累了豐富的客戶資源,同時也使公司獲得了更大的低成本負債優勢。工行以公司金融業務為主,活期存款佔比高達50%,2017年計息負債成本率僅1.57%,處於行業低位。資產端,工行在資產端的收益率雖然處於行業中游,但是資產質量相對較好,公司通過嚴把信貸資質審批關口,加大不良資產核銷、處置,不良資產生成率逐年下滑。我們認為,在流動性保持合理充裕的背景下,預計工行負債端存款成本有望邊際下行,而資產端信貸需求依然旺盛,工行有望憑藉資產、負債兩端優勢獲得更大息差空間,提升公司業績。
盈利預測與投資建議。隨着宏觀經濟環境企穩,信貸資產質量持續改善,疊加負債端成本邊際下降,我們認為工行NIM或將繼續走擴,而公司撥備前利潤(PPOP)有望延續較快增長,帶來公司ROE的企穩回升。預計工商銀行2018-2020年歸母凈利潤增速為6.7%、10.0%、9.4%,EPS為0.86元、0.94元、1.03元,對應PB為0.84倍、0.78倍、0.72倍,未來6個月目標價7.23元,首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示:監管趨嚴或使行業估值下行壓力加大;經濟周期下行或使公司資產質量惡化;存款成本大幅抬升或使公司息差空間收窄。
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