莫尼塔(北京)–國內宏觀周報:人民幣匯率還會“跌跌不休”么【宏觀研究】_研報(yanbao)

【研究報告內容摘要】

工業品價格大幅上揚。本周六大發電集團日均煤耗量繼續顯著上升,但仍不及去年同期水平,這可能主要與7月以來長江上游地區降水遠超歷史同期,導致水電發電佔比提升有關。本周南華工業品指數大幅上揚,市場情緒受到國務院常務會議積極政策動向的提振。上游原材料價格普遍反彈,鐵礦石價格因疊加人民幣匯率貶值的影響而呈現較大漲幅。中游鋼鐵價格再度強勢上漲,庫存處於低位、環保限產加碼及基建投資回升預期,共同對鋼價形成拉動。本周歐美貿易戰意外休兵,這意味着美國發動貿易戰的矛頭似乎正向中國集中。儘管不排除美歐貿易關係後期還有反覆的可能性,但中國必須做好外貿環境長期惡化的準備。

6月工業企業利潤增長有所放緩,主要受到民營企業拖累,而國有企業利潤增速提升。民營企業盈利狀況弱化會加速其槓桿率上升,並進一步影響其融資可得性,對民間投資增速回升的可持續性構成威脅。7月國務院常務會議聚焦貨幣政策支持中小企業,但其效果還需考慮到銀行的風控及意願,尤其是在民企盈利狀況走下坡路的情況下。本周傳央行已下調MPA中的結構性參數。這是針對資本充足率考核的放鬆,理論上能夠釋放出大量的信貸額度,是配合融資回表的一項重要措施。但僅從考核放鬆和額度釋放的角度,尚不足以發動銀行對中低資質主體信貸投放的意願,對一系列信貸鼓勵措施下銀行態度的變化還需觀察。本周低等級信用利差高位震蕩,高等級信用利差有所回落,反映當前市場對低等級信用債的接受度未有明顯改觀。長三角6個月票據直貼利率進一步下挫,除流動性寬鬆的影響外,或也反映銀行信貸投放意願尚未有明顯增強。

央行進行5020億創紀錄MLF操作。減少短期限逆回購投放、增加具有結構性功能的中等期限MLF投放,符合“疏通貨幣信貸政策傳導機制”的政策導向。我們認為,後續不排除再次降准替換MLF,並將降准資金定向到中小企業的操作。本周資金面保持寬鬆,6個月及以下同業存單發行利率進一步全線走低。國債收益率曲線顯著陡峭化。長債收益率前半周顯著上行,主要受國務院常務會議調整放鬆宏觀政策的影響,市場對於基建投資增速反彈和寬信用的預期增強;但周三之後,市場對政策效果的觀望態度增強,債市未再進一步走弱;周四美歐貿易戰意外休戰,市場對發達經濟體聯合針對中國的擔憂增強,長債收益率出現顯著回落。

人民幣匯率“跌跌不休”。本周美元指數在94.5一線窄幅震蕩,但人民幣對美元匯率進一步震蕩走貶,離岸和在岸匯率均收於6.824附近,CFETS人民幣指數再度大幅貶值。本周人民幣匯率貶值受到兩方面催化:一是,國常會確認貨幣政策邊際鬆動;二是,美歐貿易戰暫時熄火,導致中美貿易戰擔憂加劇。隨着人民幣貶值幅度的加大,我們觀察到政策上助貶意圖有所減弱。我們認為,從中美利差、政策態度和預期差來看,後續人民幣匯率仍有貶值空間,但這一空間正在收窄。首先,目前人民幣兌美元貶值幅度已較接近中美利差水位,貶值壓力的釋放愈發接近充分;其次,隨着特朗普表示不喜歡強美元,市場對美元指數的看法已不若此前樂觀。二季度美國GDP年化季度環比初值達到4.1%,創下近四年新高,但金融市場對此反應平淡,美元短線沖高後重又回落,市場多數認為二季度的高增速不可持續;最後,我們注意到,目前美國花旗經濟意外指數已轉負(體現美國經濟不及預期),美國與歐洲的差值也快速向零收斂。這明當前美元的價格應已較充分地反映了美國經濟的強勁增長,進一步上沖空間因而受限。