群益證券(香港)–萬華化學:18年上半年業績增長43%,聚氨酯量價穩定增長【公司研究】_研報(yanbao)

【研究報告內容摘要】

結論與建議:

公司發布上半年業績公告,上半年公司實現營業收入300.5億元,yoy+23.0%;實現歸屬於上市公司股東的凈利潤 69.5億元,yoy+ 43.0%,扣除非經常性損益的凈利潤64.8億元,yoy+35.2% ,摺合每股收益2.54元。其中,二季度實現營業收入164.52億元,yoy+22.6%;實現歸屬於上市公司股東的凈利潤34.0億元,yoy+ 27.7%。當前MDI價格同比有所回落,但整體來看,行業寡頭壟斷格局幷未打破,新增供給與需求相對平衡,聚氨酯整體價格不會太低,另外公司未來多個項目投產,業績存在廣闊的增長空間,維持 “買入”評級。

聚氨酯系列量價穩定增長,是上半年業績增長主因:受益於國內經濟平穩向好,歐美髮達國家MDI需求增速較快,使得公司聚氨酯系列產品量價平穩增長。公司上半年聚氨酯銷售量為94.8萬噸,同比增加9.2%。從公司掛牌價來看,上半年公司聚合MDI直銷掛牌均價為24717元/噸,同比上漲2.3%,分銷掛牌均價為24383元/噸,同比上漲2.0%,純MDI掛牌均價為3.07萬元/噸,同比上漲19.1%。公司以生產聚合MDI為主,純MDI為輔,兩者生產比例在7:3到6:4之間,由此計算公司上半年MDI價格同比上漲在10%左右。量價穩定增長,聚氨酯系列業務實現營收168.1億元,同比增長20.3%,是上半年業績增長主要原因。

石化系列、精細化學品及新材料系列均快速增長:石化系列,上半年該系列銷量為182.2萬噸(含LPG貿易),同比增加20.1%。上半年公司石化產品有漲有跌,但整體上漲幅更大,上半年丙烯(山東地區)、環氧丙烷(華東地區,下同)、MTBE、正丁醇同比分別上漲13.43%、18.7%、15.0%、23.2%,另外丙烯酸(華北地區)同比下跌8.9%。石化系列實現營業收入83.2億元,同比增長20.3%。精細化學品及新材料系列,上半年該系銷量為14.1萬噸,同比增加46.4%、30.8%。銷量大幅增加主要系公司PC一期項目(7萬噸/年)於2018年1月份投產。Choice數據顯示,上半年PC均價為30185元/噸,同比上漲45.6%。精細化學品及新材料實現營業收入26.9億元,同比增長52.0%。

8月份MDI價格止跌反彈,全年價格不會太低:18年以來公司聚合MDI掛牌價整體持續走低,純MDI價格始終高位運行。截止當前,公司8月份聚合MDI直銷、分銷掛牌價均為22500元/噸,同比下跌6.25%,環比上漲4.65%,出現止跌反彈。純MDI掛牌價為31200元/噸,同比上漲21.4%,環比上漲1.63%,依然高位運行。展望下半年,首先是公司吸收合幷萬華化工後,MDI產能達到210萬噸/年,全球第一, MDI行業仍保持寡頭壟斷格局,然後陶氏宣布德克薩斯34萬噸/年MDI裝置遭遇不可抗力停產,上海科思創50萬噸/年MDI裝置供貨不正常,加上下游旺季來臨,下半年MDI價格不會太低。另外,公司石化產品受油價中樞上移、環保因素影響,下半年仍將維持高景氣度,因此預計全年業績穩定增長。

整體上市有待完成,新項目持續推進:公司吸收合幷萬華化工後整體上市,上市方案於7月2日獲山東省國資委批准,後續事宜完成後,公司同業競爭問題得以解決,實現亞洲、歐洲、美洲市場全面布局,強化全球競爭地位。另外公司近、遠期均有新增項目,保障公司長期發展。近期來看有30萬噸/年TDI裝置預計今年四季度建成投產,屆時成為國內最大TDI供貨商,同時還有5萬噸/年MMA、8萬噸/年PMMA項目,二期

13萬噸/年PC項目於19年2月投產。遠期來看,公司擬總投資178億元,建設100萬噸乙烯項目,美國40萬噸MDI項目也在穩步推進中,為公司長遠發展成長提供保障。

盈利預測:暫不考慮吸收合幷事宜,我們預計公司2018/2019年實現凈利潤132.4/149.0億元,yoy+18.9%/+12.5%,摺合EPS為4.84/5.45元,目前A股股價對應的PE為10.5倍和9.4倍。受去年高基期影響,公司下半年業績增速有所放緩,但長期來看,聚氨酯行業寡頭壟斷格局仍存以及公司未來多個項目投產,公司未來業績增長空間巨大,我們維持“買入”評級。

風險提示:1、MDI、石化產品價格不及預期;2、生產裝置因不可抗力因素停車停產。