招银国际–银行业资管新规细则落地序幕拉开:核心未变,边际放宽【行业研究】_研报(yanbao)

【研究报告内容摘要】

事件回顾与简评:上周五(7月20日),一行两会分别发布了资管新规正式出台后的执行细则,包括央行的《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》(“《通知》”)、银保监会的《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》(“理财新规”)以及证监会的《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》及配套文件。总体而言,我们认为1)新规风格上符合我们之前的预判,即在目前社融加速收缩情况下,为避免对实体经济造成进一步冲击,监管政策的推行上将呈现边际宽松,但监管整体破除刚兑、消除嵌套、净值化管理以及去杠杆的大方向并没有发生改变;

2)细节落地,消除操作上的不明朗,也解除了部分因前期规定不够明晰而导致的新理财产品发行节奏的放缓甚至停滞,有助于资管新规的平稳推行,以及3)此时细则的出台信号意义较强,以市场期待的温和平稳方式落地,有利于市场忧虑的缓解和市场情绪的稳定。

央行《通知》:监管呵护,社融压力边际缓解。央行发布的《通知》是对资管新规的进一步说明与补充(具体内容详见图1),主要是因应当前宏观经济面对的“内忧外患”的局面,对资管新规在过渡期期间的执行力度稍有放松。

要点包括以下几个方面:

1)明确公募产品可以投资非标债权,在资管新规原有“公募产品主要投资标准化债权以及上市交易股票”基础上,增加“可适当投资非标债权”的叙述,增强确定性。

2)过渡期内,允许发老产品对接在过渡期内到期的新资产,在资管新规原有可以在过渡期内续作老产品的基础上,新增可以老产品对接新资产,有利于减轻银行在过渡期业务调整导致理财规模大幅下滑的压力,同时也是降低理财资金收缩对实体经济融资造成负面影响。不过,央行强调公募投资非标需符合资管新规关于期限匹配、限额管理等的监管要求,因此我们认为非标总量整体未来依然将呈收缩趋势,但以上两条释出的边际宽松信号,对于缓解目前信用加速收缩对实体经济带来的压力具有积极作用。

3)过渡期内部分产品可用摊余法进行估值,减少净值型产品资产估值波动带来的冲击,也更利于投资者逐步接受产品转型。

4)监管支持存量非标回表需求,对过渡期结束未完全消化的存量或予以特殊安排。央行表示对于确实难以消化、最终需要回表的存量非标,在MPA 考核时将合理调整有关参数;而在过渡期后难以回表的存量非标及未到期存量股权资产,经金融监管部门同意,可采取适当安排妥善处理。监管明确支持回表,并将在考核等方面将银行进行更多呵护,一定程度上减小了银行接收非标回表的难度和压力。

理财新规:有松有紧,核心不变。 银保监会出台的理财新规是资管新规后第一份行业细则,主体内容与资管新规保持一致,因此过去版本相比要求更为细化和严格;边际宽松部分符合市场预期,属有限宽松(新规主要内容详见图2),主要体现在以下几个方面:

“松”:1)降低公募理财投资门槛,销售起点由过去5万元人民币下调至1万元人民币,有利于提升银行理财产品吸引更多客户,缓解银行理财规模下降的压力。2)理财产品可投资公募证券投资基金,同时提到对于公募理财产品投资境内上市股票,监管部门将另行制定规则。而理财资金若能够入市,对于提振股市情绪将带来一定帮助。

“紧”:1)新增穿透原则要求,向上穿透最终投资人,向下穿透底层资产,从严监管方向不变;2)重申对投资非标资产的额度限制,在8号文基础上,新增要求对单一机构及其关联企业的投资额不得超过银行净资本的10%,非标投资需遵循额度限制;3)银行理财产品不得分级;4)新增针对刚兑行为的监管措施,包括补足存款准备金和存款保险费等,监管破除刚兑的决心没有改变;5)新增对保本理财/结构性存款监管要求,由于资管新规仅将银行非保本理财定义为资管产品,理财新规中明确将保本理财产品划归结构性存款或其他存款进行监管,新增要求与此前监管部门打击“假结构性存款”相一致,且规定只有具备衍生品交易业务资质的银行才能发行结构性存款,进一步破除刚兑。

其他细则仍待落地,预期整体风格保持稳定。一行两会此次发布的细则,相信为接下来更多资管新规涉及的行业新规拉开了序幕。此外,此次理财新规中提到的对于公募产品投资境内上市股票的细则以及理财子公司管理细则等,都有待监管部门另行制定。我们预期未来其他新规在风格上与本次相若,在防范金融风险和支持实体经济发展的大前提下,将以较为温和的方式落地。

有助银行板块情绪恢复,强监管环境下依然利好龙头。理财新规的出台为银行当前理财业务的开展扫清了前期的不明朗因素,由于监管规定不明确而导致的产品新老断层、理财规模下降。同时,新规的边际宽松部分在一定程度上维护了银行理财产品的吸引力,也保障了理财资金对实体经济一定的支持力度,有利于缓解目前社融塌陷的局面,整体而言利好对银行板块的情绪恢复。不过,宽松仅限于边际性,资管新规的核心并未改变,银行理财未来向净值型产品转型、向更规范化发展是大势所趋。因此,具备较强投研能力、客户群体对转型接受度较高、业务合规性更强的银行在理财业务上具备更强的优势。目前,H股上市国有大型银行的平均估值为0.69倍2018年预测市帐率,而除招商银行(3968HK,未评级)外,其他股份制银行的平均估值为0.57倍2018年预测市帐率,持续接近五年历史低位。我们依然维持看好大行的观点,首选工商银行(1398HK,买入,目标价:8.2港元)。